中国产权市场必须和民间资本充分结合

                              中国产权市场必须和民间资本充分结合

                                  ——访北京大学教授 曹和平

　　新浪产权：在国际上，产权交易的理论框架体系是怎样的？

　　曹和平：我国产权交易理论研究中有一个重大麻烦，那就是研究中国产权理论动辄就运用科斯的企业产权理论。

　　可是你看，我国的产权交易理论更像是投资银行业务、私募股权业务、资产重组与并购业务、风险投资业务以及市场制度设计等等，这与科斯研究的对象根本就不一样，所以换句话说，产权交易在国际上就没有理论。

　　原因在于，西方理论由于语义上的区分，产和权是两个不同的东西。因而作为所有权的产权和作为交易权的产权没有关联。他们把资本市场当作证券市场，而证券市场上交易权最为突出，买了就是为了卖，股票天生就是一个贸易的权证。可是我们必须清楚，科斯谈产权是为了制造业经济的发展，要求产权明晰而能够获取激励，所以科斯的产权理论是为企业的存在和发展提供基础的。

　　我认为一个完整的产权交易体系应该是作为所有权的产权和作为交易权的产权有一个综合的理论体系，而这两者在西方证券交易和微观经济学里没有连接起来。

　　那么没有产权交易理论体系的西方是怎么交易产权的呢，第一是投资银行，第二是通过私募股权投资，第三是通过并购重组机构，第四是通过各种各样的场外市场。这些对象不再科斯也不再西方的产权理论当中。而中国的产权交易迫切需要将二者结合起来。

　　新浪产权：国际上没有产权市场的理论体系，那怎样在中国建立起这样的理论体系呢？

　　曹和平：在我国的产权交易市场上，我们把西方的资本品交易综合在了一个平台上，所以你问我产权市场的理论体系是什么，我首先就要把以所有权和交易权的标的特点提出来；第二是要把产权交易里的产权处置和交易理论建立起来。找出作为资本品的产权和交易权的产权所适合的交易制度，而不是简单的模仿证券市场的交易。

　　产权交易理论体系中很重要一块内容就是产权交易里的公共品成分，也就是我所说的产权交易的俱乐部理论，没有这一块内容，中国产权交易市场的理论体系就不能说建立起来。

　　俱乐部理论既不是公共品也不是私人品，而是一种介乎与二者之间的俱乐部产品，它既有公共品的特性，在其生产能力和能够提供服务的能力的范围内，形成的一种服务的成本为零，但是又因为是一个个的俱乐部，相互之间是有竞争的，这种竞争不是产品和产品之间的竞争，而是俱乐部之间服务的竞争。又像是私人品。这种既可以私人拥有，有具有公共品属性的产品及其交易应该是中国产权交易理论的重要组成部分。

　　新浪产权：从现在来看，有不少交易所都想从事标准化的交易，对于自身的特定功能有所忽略，您如何评价？

　　曹和平：现在部分交易所做梦都想把自己变成一个传统的OTC市场，并最终有一天能变成纳斯达克，在我看来这是对西方学习的一种冲动，但即就是变成了纳斯达克，也无法替代亚公共品性质的交易所平台。而恢复传统的ＯＴＣ市场简直就像是重复资本品市场上的夕阳产业，投资的制度许可成本很高，投资的商业报酬率很低。

　　把产权交易市场做成纳斯达克的愿望可以理解，但是下一个时代里，中国产权市场真正的创造不在于将纳斯达克从美国搬到中国，或者说不在于中央的授权，把OTC市场建设从证监会搬到产权市场，将这种传统意义上的过时资本品交易制度搬到中国已经时过境迁了。真正的能够获得诺贝尔奖的创造在于产权交易为资本品交易而做的技术创新当中，突破了这一难题才能把人类资本市场带到一个新的高度。

　　因为特殊国情，中国蜕生出了产权交易市场，那么现在我们有很大机会把这个市场做出样子来。但同时，中国产权市场的发展要防止急功近利，防止一味追求出大业绩，一味追求做大做强，大的不一定在强上具有比较优势　扎扎实实按资本品交易的内在规律做起，才能从中国的偶然发现，变为中国的创造发现。

　　新浪产权：国际资本市场的发展带给中国产权市场怎样的启示，中国产权市场如何才能走出差异化，最终影响世界资本市场的发展进程？

　　曹和平：我们首先看美国的128大道。在二战期间和以后美国资本市场出现了新动向，以前不活跃的市场逐渐活跃，美国全国有一个全国性的纽交所，还有二十多个区域性的证券交易所，还有很多场外交易市场。

　　其实OTC市场和地区性证券交易所是有竞争的，地区性证券交易所经常把挂在纽交所的股票挂在当地，但是当纽交所把股票挂上面对全国的时候，在当地证交所挂牌的结果就是，交易量肯定没有纽交所的大。

　　实际上，因为做市商担心失去话语权，一些没有在纽交所上市的地方优质企业也不会被挂在地区性交易所，所以一些大的做市商形成了联盟，反对把优质企业放在地区性交易所，另外处于非成熟期的企业有很多经营中的问题，他们也不愿意被披露出来，所以地区性交易所在与OTC市场的竞争中又处于不利地位。

　　到了上世纪六十年代，美国成立了全国交易商协会，这个协会在1971年成立了纳斯达克，纳斯达克以创业板体现，相当于交易商协会的交易平台，最后形成了成熟企业在纽约上市，成长中企业在纳斯达克上市的格局。

　　所以上个世纪70年代，美国创业板市场非常繁荣。自从纳斯达克成为全国性市场之后，融资功能增强，连微软这样的企业也不愿意到纽交所上市了，纳斯达克就打了个擦边球，不叫exchange，而是叫做quotation，沿用早年场外市场的制度，每天只报喊价，不报交易价，不像证券市场那样连续报。为什么呢？因为在这里每天交易中有很多垃圾股，所有就报喜不报忧。

　　当纳斯达克出来之后。它就把地区性的OTC网络全替代了，优质的企业上了纳斯达克，OTC市场成了一个信息交流平台，原来的做市商不可能全部跟到纳斯达克，就有很大一部分演变成了今天的风险投资基金、私募股权基金等等投资机构，以及资本市场上各种各样的中介机构、评级机构、咨询机构等等。

　　所以你看，美国资本市场在上世纪五十年代到七十年代又了这样一个大的分化重组过程。

　　战后美国出现了以麻省理工学院为依靠的波士顿128大道。美国政府为支持高新技术开发，成立了研究开发局，其管理人员就是麻省理工学院的一个教授，麻省理工学院有个特点，因为企业需要保密，所以和员工签署保密协议，要求员工在企业长期工作，这就限制了人才流动，企业员工只能在上下流动，而不能在企业之间流动。所以后来麻省理工学院在遭遇日本竞争时就垮了下来。

　　后来麻省理工学院一个教授看不下去就到了靠近硅谷的斯坦福大学，硅谷非常提倡企业之间的员工交流，结果硅谷生产的芯片很快超过了麻省，并且斯坦福大学很乐于和小企业交流，后来硅谷彻底超过了波士顿128大道。

　　可以说正是人员流动和乐于和民间的交流使得硅谷取得了成功，同样的道理，如果中国产权市场不和民间资本市场结合，那就是没有前途的。

　　所以我认为，中国产权市场必须和民间资本市场结合起来，才能够使得我国资本市场内生的资本市场交易制度处于可持续发展的道路上，不会重复南美和东南亚的资本市场发展的失误，这是第一点。

　　中国产权交易市场的国际意义就是，中国产权市场上公共品的参与成分要超过美国很多，这是中国资本市场在核心竞争力上超越美国资本市场的一个好的手段。

　　如果我们能够总结我国六千多个高新技术园区的成长教训，参照和改正美国波士顿128大道的失误，在我国产权市场给资本品服务的之外，注意与民间资本结合，把我国的高新技术产业园区的成功率从目前的1%增长到15%-20%，那一天恐怕是中国资本市场在中国产权市场的支撑下战胜世界上最强劲的竞争对手的时候，也会让中国在世界资本市场发展的引领一个中国流。